一、概念

該指標體現了自有資本獲得凈收益的能力。一般來說，負債增加會導致凈資產收益率的上升。

企業資產包括了兩部分，一部分是股東的投資，即所有者權益(它是股東投入的股本，企業公積金和留存收益等的總和)，另一部分是企業借入和暫時占用的資金。企業適當的運用財務杠桿可以提高資金的使用效率，借入的資金過多會增大企業的財務風險，但一般可以提高盈利，借入的資金過少會降低資金的使用效率。凈資產收益率是衡量股東資金使用效率的重要財務指標。

二、計算

凈資產收益率=稅后利潤/所有者權益

假定某公司年度稅后利潤為2億元，年度平均凈資產為15億元，則其本年度之凈資產收益率就是13.33%(即(2億元/15億元)*100%)。

計算方法

凈資產收益率也叫凈值報酬率或權益報酬率，該指標有兩種計算方法：一種是全面攤薄凈資產收益率;另一種是加權平均凈資產收益率。不同的計算方法得出不同凈資產收益率指標結果，那么如何選擇計算凈資產收益率的方法就顯得尤為重要。

對從兩種計算方法得出的凈資產收益率指標的性質、含義及計算選擇：

計算表

(本表須經執業注冊會計師核驗)

填表人:

填表日期:

項目金額(萬元)

年末凈資產

年度加權平均凈資產

年度凈利潤

年度加權平均凈資產收益率(%)

年度非經常性損益：

扣除非經常性損益后年度凈利潤

扣除非經常性損益后年度加權平均凈資產收益率(%)

扣除前后年度加權平均凈資產收益率較低者的簡單平均(%)

定義公式

凈資產收益率=凈利潤*2/(本年期初凈資產+本年期末凈資產)

杜-邦公式(常用)

凈資產收益率=銷售凈利率*資產周轉率*杠桿比率

凈資產收益率=凈利潤/凈資產

凈資產收益率=(凈利潤/銷售收入)*(銷售收入/總資產)*(總資產/凈資產)

所得稅率按(利潤總額—：10.56%-16.44%=-5.88%

1999年：[16.68%+(16.68%-7.79%)×0.4757]×(1-21.34%)=16.44%

第一次替代：[11.5%+(11.5%-7.79%)×0.4757]×(1-21.34%)=10.43%

第二次替代：[11.5%+(11.5%-7.30%)×0.4757]×(1-21.34%)=10.62%

第三次替代：[11.5%+(11.5%-7.30%)×0.2618]×(1-21.34%)=9.91%

2000年：[11.5%+(11.5%-7.30%)×0.2618]×(1-16.23%)=10.56%

總資產報酬率變動的影響為：10.43%-16.44%=-6.01%

利息率變動的影響為：10.62%-10.43%=0.19%

資本結構變動的影響為：9.91%—10.62%=—0.71%

稅率變動的影響為：10.56%-9.91%=0.56%

可見，公司2000年凈資產收益率下降主要是由于總資產報酬率下降引起的;其次，資本結構變動也為凈資產收益率下降帶來不利影響，它們使凈資產收益率下降了6.72%;利息率和所得稅率下降給凈資產收益本提高帶來有利影響，使其提高了0.85%;二者相抵，凈資產收益率比上年下降5.88%.

三、意義

凈資產收益率可衡量公司對股東投入資本的利用效率。它彌補了每*稅后利潤指標的不足。例如。在公司對原有股東送紅股后，每股盈利將會下降，從而在投資者中造成錯覺，以為公司的獲利能力下降了，而事實上，公司的獲利能力并沒有發生變化，用凈資產收益率來分析公司獲利能力就比較適宜。

如果說凈資產收益率的年度目標值是2.8%，至4月末，凈資產收益率為1.6%合理;凈資產收益率會隨著時間的推移而增長(假定各月凈利潤均為正數)。

四、公式

根據中國證監會發布的《公開發行證券公司信息披露編報規則》第9號的通知的規定：加權平均凈資產收益率(ROE)的計算公式如下：ROE=P/(E0+NP÷2+Ei×Mi÷M0-Ej×Mj÷M0)。其中：P為報告期利潤;NP為報告期凈利潤;E0為期初凈資產;Ei為報告期發行新股或債轉股等新增凈資產;Ej為報告期回購或現金分紅等減少凈資產;M0為報告期月份數;Mi為新增凈資產下一月份起至報告期期末的月份數;Mj為減少凈資產下一月份起至報告期期末的月份數。

五、通知

在2006年4月26日中國證券監督管理委員會第178次主席辦公會議審議通過、2006年5月8日起施行的《上市公司證券發行管理辦法》第十三條指出：

向不特定對象公開募集股份(簡稱“增發”)，還應當符合下列規定：

(一)三個會計年度加權平均凈資產收益率平均不低于百分之六。扣除非經常性損益后的凈利潤與扣除前的凈利潤相比，以低者作為加權平均凈資產收益率的計算依據;

(二)除金融類企業外，期末不存在持有金額較大的交易性金融資產和可供出售的金融資產、借予他人款項、委托理財等財務性投資的情形;

(三)發行價格應不低于公告招股意向書前二十個交易日公司股票均價或前一個交易日的均價。

六、性質比較

兩種計算方法得出的凈資產收益率指標的性質比較：

全面攤薄凈資產收益率=報告期凈利潤÷期末凈資產―――――(1)

加權平均凈資產收益率=報告期凈利潤÷平均凈資產―――――(2)

在全面攤薄凈資產收益率計算公式(1)中，分子是時期數列，分母是時點數列。很顯然分子分母是兩個性質不同但有一定聯系的總量指標，比較得出的凈資產收益率指標應該是個強度指標，用來反映現象的強度，說明期末單位凈資產對經營凈利潤的分享。

在加權平均凈資產收益率計算公式(2)中，分子凈利潤是由分母凈資產提供，凈資產的增加或減少將引起凈利潤的增加或減少。根據平均指標的特征可以判斷通過加權平均凈資產收益率計算公式(2)中計算出的結果是個平均指標，說明單位凈資產創造凈利潤的一般水平。

七、含義比較

二、兩種計算方法得出的凈資產收益率指標的含義比較：

由于兩種計算方法得出的凈資產收益率指標的性質不同，其含義也有所不同。

在全面攤薄凈資產收益率計算公式(1)中計算出的指標含義是強調年末狀況，是一個靜態指標，說明期末單位凈資產對經營凈利潤的分享，能夠很好的說明未來股票價值的狀況，所以當公司發行股票或進行股票交易時對股票的價格確定至關重要。另外全面攤薄計算出的凈資產收益率是影響公司價值指標的一個重要因素，常常用來分析每股收益指標。

在加權平均凈資產收益率計算公式(2)中計算出的指標含義是強調經營期間凈資產賺取利潤的結果，是一個動態的指標，說明經營者在經營期間利用單位凈資產為公司新創造利潤的多少。它是一個說明公司利用單位凈資產創造利潤能力的大小的一個平均指標，該指標有助于公司相關利益人對公司未來的盈利能力作出正確判斷。

八、計算選擇

凈資產收益率指標的計算選擇：

由于凈資產收益率指標是一個綜合性佷強的指標。

從經營者使用會計信息的角度看，應使用加權平均凈資產收益率計算公式(2)中計算出的凈資產收益率指標，該指標反應了過去一年的綜合管理水平，對于經營者總結過去，制定經營決策意義重大。因此，企業在利用杜-邦財務分析體系分析企業財務情況時應該采用加權平均凈資產收益率。另外在對經營者業績評價是也可以采用。

從企業外部的相關利益人股東看，應使用全面攤薄凈資產收益率計算公式(1)中計算出的凈資產收益率指標，只是基于股份制企業的特殊性：在增加股份時新股東要超面值繳入資本并獲得同股同權的地位,期末的股東對本年利潤擁有同等權利。正因為如此，在中國證監會發布的《公開發行股票公司信息披露的內容與格式準則第二號：年度報告的內容與格式》中規定了采用全面攤薄法計算凈資產收益率。全面攤薄法計算出的凈資產收益率更適用于股東對于公司股票交易價格的判斷，所以對于向股東披露的會計信息，應采用該方法計算出的指標。

總之,對企業內更多的側重采用加權平均法計算出的凈資產收益率;對企業外更多的側重采用全面攤薄法計算出的凈資產收益率。

九、因素分析

(1)凈資產收益率的影響因素：

影響凈資產收益率的因素主要有總資產報酬率、負債利息率、企業資本結構和所得稅率等。

1、總資產報酬率

凈資產是企業全部資產的一部分，因此，凈資產收益率必然受企業總資產報酬率的影響。在負債利息率和資本構成等條件不變的情況下，總資產報酬率越高，凈資產收益率就越高。

2、負債利息率

負債利息率之所以影響凈資產收益率.是因為在資本結構一定情況下，當負債利息率變動使總資產報酬率高于負債利息率時，將對凈資產收益率產生有利影響;反之，在總資產報酬率低于負債利息率時，將對凈資產收益率產生不利影響。

3、資本結構或負債與所有者權益之比

當總資產報酬率高于負債利息率時，提高負債與所有者權益之比，將使凈資產收益率提高;反之，降低負債與所有考權益之比，將使凈資產收益率降低。

4、所得稅率

因為凈資產收益率的分子是凈利潤即稅后利潤，因此，所得稅率的變動必然引起凈資產收益率的變動。通常.所得稅率提高，凈資產收益率下降;反之，則凈資產收益率上升。

下式可反映出凈資產收益率與各影響因素之間的關系：

凈資產收益率=凈利潤/平均凈資產

=(息稅前利潤-負債×負債利息率)×(1-所得稅率)/平均凈資產

(2)凈資產收益率因素分析

明確了凈資產收益率與其影響因素之間的關系，運用連環替代法或定基替代法，可分析各因素變動對凈資產收益率的影響。

十、缺陷

第一，凈資產收益率的計算，分子是凈利潤，分母是凈資產，由于企業的凈利潤并非僅是凈資產所產生的，因而分子分母的計算口徑并不一致，從邏輯上是不合理的。

第二，凈資產收益率可以反映企業凈資產(股權資金)的收益水平，但并不能全面反映一個企業的資金運用能力。

道理十分明顯，全面反映一個企業資金運作的整體效果的指標，應當是總資產收益率，而非凈資產收益率，所謂總資產收益率，計算公式是：

凈利潤÷資產總額(負債十所有者權益)×100%

比較一下它與凈資產收益率的差別，僅在于分母的計算范圍上，凈資產收益率的計算分母是凈資產，總資產收益率的計算分母是全部資產，這樣分子分母才具有可比性，在計算口徑上才是一致的。

第三，運用凈資產收益率考核企業資金利用效果，存在很多局限性。

(1)每股收益與凈資產收益率指標互補性不強。由于各個上市公司的資產規模不相等，因而不能以各企業的收益絕對值指標來考核其效益和管理水平。考核標準主要是每股收益和凈資產收益率兩項相對數指標，然而，每股收益主要是考核企業股權資金的使用情況，凈資產收益率雖然考核范圍略大(凈資產包括股本、資本公積、盈余公積、未分配利潤)，但也只是反映了企業權益性資金的使用情況，顯然在考核企業效益指標體系的設計上，需要調整和完善。

(2)以凈資產收益率作為考核指標不利于企業的橫向比較。由于企業負債率的差別，如某些企業負債畸高，導致某些微利企業凈資產收益率卻偏高，甚至達到了配股要求，而有些企業盡管效益不錯，但由于財務結構合理，負債較低，凈資產收益率卻較低，并且有可能達不到配股要求。

(3)考核凈資產收益率指標也不利于對企業進行縱向比較分析。企業可通過諸如以負債回購股權的方式來提高每股收益和凈資產收益率，而實際上，該企業經濟效益和資金利用效果并未提高。以200O年度實施國有股回購的上市公司“云天化”為例，該公司2000年的利潤總額和凈利潤分別比1999年下降了33.66%和36.58%，但由于當年回購國有股2億股，每股收益和凈資產收益率分別只下降了0.01元和2.33%，下降幅度分別只是2%和13%。這種考核結果無疑會對投資者的決策產生不良影響。

由上可以看出，以凈資產收益率指標作為企業再籌資的考核標準，弊病較多，而改用總資產收益率考核，較之要合理得多，一方面可以恰當地反映企業資金利用效果，幫助投資者作出正確的投資決策，也可以在一定程度上避免企業玩“數字游戲”達標。因此全面地考核企業資金利用效用，引導社會資源的合理流動，真正使資金流向經濟效益高的企業，抑制企業籌資沖動，應改用總資產收益率來作為配股和增發的考核標準。

十一、作用

越過隱形的坎

觀察一家上市公司連續幾年的凈資產收益率表現，會發現一個有意思的現象：上市公司往往在剛剛上市的幾年中都有不錯的凈資產收益率表現，但之后這個指標會明顯下滑。

這是因為，當一家企業隨著規模的不斷擴大、凈資產的不斷增加，必須開拓新的產品、新的市場并輔之以新的管理模式，以保證凈利潤與凈資產同步增長。但這對于企業來說是一個很大的挑戰，這主要是在考驗一個企業領導者對行業發展的預測、對新的利潤增長點的判斷以及他的管理能力能否不斷提升。

有時候，一家上市公司看上去賺錢能力還不錯，主要是因為其領導者熟悉某一種產品、某一項技術、某一種營銷方式，或者是適合于某一種規模的人員、資金管理。但當企業的發展對他提出更高要求的時候，他可能就捉襟見肘、力不從心了。

因此，當一家上市公司隨著規模的擴大，仍能長期保持較好的凈資產收益率，說明這家公司的領導者具備了帶領這家企業從一個勝利走向另一個勝利的能力。對于這樣的企業家所管理的上市公司，可以給予更高的估值。

不能比利率低

上市公司的凈資產收益率多少才合適呢?一般來說，上不封頂，越高越好，但下限還是有的，就是不能低于銀行利率。

100元存在銀行里，一年定期的存款利率是4.14%，那么這100元一年的凈資產收益率就是4.14%。

如果一家上市公司的凈資產收益率低于4.14%，就說明這家公司經營得很一般，賺錢的效率很低，不太值得投資者關注。

在認購新股時有沒有想過，為什么一家上市公司的每股凈資產是5元，而新股的發行價格會是15元。也就是說，為什么原來只值5元錢的東西能賣到15元，這就是因為這家上市公司的凈資產收益率可能會遠遠高于銀行利率，于是上市公司溢價發行的新股才會被市場所接受。

可以說，高于銀行利率的凈資產收益率是上市公司經營的及格線，偶然一年低于銀行利率或許還可原諒，但如果長年低于銀行利率，這家公司上市的意義就不存在了。正是因為這個原因，證監會特別關注上市公司的凈資產收益率，證監會明確規定，上市公司在公開增發時，三年的加權平均凈資產收益率平均不得低于6%。

看一眼負債率

雖然從一般意義上講，上市公司的凈資產收益率越高越好，但有時候，過高的凈資產收益率也蘊含著風險。比如說，個別上市公司雖然凈資產收益率很高，但負債率卻超過了80%(一般來說，負債占總資產比率超過80%，被認為經營風險過高)，這個時候就得小心。這樣的公司雖然盈利能力強，運營效率也很高，但這是建立在高負債基礎上的，一旦市場有什么波動，或者銀行抽緊銀根，不僅凈資產收益率會大幅下降，公司自身也可能會出現虧損。

這就像炒房子，如果一套房子的價格是100萬元，只需首付30萬元就買了，一年后這套房子升值到200萬元，賣掉房子，賺了將近100萬元，凈資產收益率就超過300%。雖然凈資產收益率很高，但要知道這是在負債經營，其實是借了銀行的錢(銀行按揭)炒房。如果這套房子沒有升值而是貶值，那風險可就大了，如果房價一年后跌到70萬元再脫手，可就是把本金30萬元都虧光了。

對上市公司來說,適當的負債經營是非常有利于提高資金使用效率的，能夠提高凈資產收益率。但如果以高負債為代價，片面追求高凈資產收益率，雖然一時看上去風光，但風險也不可小覷。

有些股民一遇到上市公司發行新股再融資就反對，認為這家公司的凈資產收益率遠遠高于銀行貸款利率，根本不必向股民再融資，可以向銀行貸款經營呀，這樣可以大大提高凈資產收益率。其實上市公司再融資有時是為了降低經營風險，這恰恰是對股東負責的表現。

與市盈率相配合

以價廉物美比照市盈率與凈資產收益率，其實這也說明凈資產收益率與市盈率兩個指標相配合，可以較好地判斷一家上市公司是否價廉物美，具不具有投資價值。

分析一家上市公司是不是值得投資時，一般可以先看看它的凈資產收益率，從國內上市公司多年來的表現看，如果凈資產收益率能夠常年保持在15%以上，基本上就是一家績優公司了。這個時候再看看其市盈率如何，如果其市盈率低于市場平均水平，或者低于同行業公司的水平就可以將這只股票列入高度關注的范圍。

增長率

一般而言，要想持續提高凈資產收益率是不太現實的。因為存在競爭，高凈資產收益率會吸引競爭者，從而降低凈資產收益率，使其趨于市場平均水平，而且隨著企業經營規模增加，通常也需要有新的資金投入(新的廠房/原料/人員）。

如果凈資產收益率保持不變的話，利潤增長，就要靠凈資產規模的增加。而如果沒有外部資金投入的話，凈資產規模的最大增加比例，就是公司的凈資產收益率——把賺到的凈利潤全部用于再投入。所以從這個角度講，企業利潤的長期內在增長率，是不可能超過其凈資產收益率的。

一些所謂高增長公司的風險在于，其凈資產收益率的提高，很可能是暫時的。而通過新資金投入，可能維持一段時間的高增長的外表，并享受高市盈率。一旦行業周期變化，凈資產收益率回復到長期的平均水平，再加下景氣時的大投入往往效率會不高，很可能導致利潤增幅/絕對值的下降。

比如，一家公司的凈資產值是10個億，總股本也是10個億。一般情況下凈資產收益率(ROE)是10%，也就是凈利潤是1個億。由于其利潤增幅一般在10%左右，市場將其定位為“有潛力的低增長股”，給它25倍的市盈率，市值是1億X25倍=25億，相當于每股2.5元。

可是，隨著行業景氣，公司的ROE提高到20%，凈利潤比原來增長了100%，達到2個億。于是，市場將其定位為“高成長股”，以其100%的增長率，以PEG來定價的話，給它個60倍市盈率不算過份，于是它的市值達到：2億X60倍=120億，相當于每股12元，股價上漲380%。

公司以這個市值，增發10%的股票，也就是募集120億X10%=12億的資金。于是，公司的凈資產值增加到：原來的10億+凈利潤2億+新募集12億=24億。這時行業依然景氣，但有所放緩，再加上新投入資金不能馬上產生效益，公司ROE下降到15%。但由于凈資產規模增加，公司利潤達到：凈資產24億X15%=3.6億，比上年仍然增加了80%。公司的凈資值達到：原來的24億+3.6億凈利潤=27.6億元。

于是，市場更堅定了這個公司“高成長”的定位，再加上還有新投入資金產生效率的預期，大家認為以PEG來說，給它60倍的市盈率都太低，應該給70倍。于是公司市值膨脹到：3.6億X70倍=252億，每股股價達到：252億/11億股(股本擴大了10%)=22.9元，又上漲了90%。

然而，隨著行業過了景氣周期，而一些新投入被證明未能產生預期的收益，公司的凈資產收益率急速下降，甚至比景氣周期前更低，只有8%。這時，公司的凈利潤是：27.6(凈資產值)X0.08%=2.2億元，比上年下降了接近40%。

于是市場大失所望，給它定位為“衰退公司”，市盈率只能給20倍。于是公司市值縮水到：2.2億X20倍=44億，每股股價變成：44億/11億股=4元。比高峰時的22.9元，下跌超過80%。不過，比當初的每股2.5元，還是上漲了60%。但這一漲幅中，很大一部分是由在高價位時，認購新股的投資者，新投入的資金所貢獻的。

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